Şişecam analizi (İnfo Yatırım)

Şişecam için 19 TL olan Aralık 2021 tarihli hedef fiyatımızı 28 TL’ye çıkararak ve %43 getiri
potansiyeli ve AL tavsiyesi ile Öneri Listemizde tutmaya devam ediyoruz. Şişecam hakkında pozitif
görüşümüz ve yukarı yönlü revizyon sebeplerimiz; i) maaliyet artışlarının fiyatlara etkili yansıtılması ii)
ortalama dolar kurunda 4Ç sonrası devam eden artış (11.52’den 13.95’e), iii) devam eden sürekli büyüme
hikayesi ve kapasite artışları, ve iv) ürün fiyatlarında döviz bazlı artış. Değerlememiz eşit ağırlıklı olarak
İNA (%21 risksiz getiri oranı, %4 risk primi, %21 AOSM) ve benzer şirket çarpanları medyanına (2022T FD/
FAVÖK 6.3x) dayanmaktadır. Değerlememizin detayları Sayfa 3’tedir.
Artan maliyetlere karşı etkili fiyatlama. Şişecam 2022 yılı birinci çeyrekte beklentimiz dahilinde
16.974m TL ciro ve 3.894m TL FAVÖK açıklarken, net kar bizim beklentimizin %6, konsesüs beklentisinin
ise %33 üzerine çıkarak 3.576m TL olarak gerçekleşti. Çeyreklik bazda geçen yıl ilk çeyrek ile
kıyaslandığında, artan kapasite kullanım oranı ve talep doğrultusunda operasyonel anlamda iyileşme,
etkili fiyatlama, kur bazlı gelirler, baz yılı etkisiyle ciroda %200, FAVÖK’te %234 ve net karda ise %247 artış
gerçekleşti. 2021 4. Çeyrek ile kıyaslandığında ise ciro ve FAVÖK’te sırasıyla %54, %87 artış gözlenirken ve
net kar %29 azaldı. Geçtiğimiz sene ilk yarısından itibaren etkisini gösteren enerji fiyatlarındaki
artışlarının, 2022 yılı ilk çeyreğinde yaşanan Rusya-Ukrayna savaşıyla birlikte zirve yapmasına karşılık
etkili fiyatlama ve tedarik zinciri yönetimiyle marjlarını korumayı başardı. 2022 ilk çeyrek %40 brüt marj
ve %26 FAVÖK marjı 3 yıllık tarihi ortalamaların yaklaşık 400 bps üzerinde gerçekleşti.
ABD yatırımları ve kapasite artışları. Dolar bazlı %23 artış gösteren soda külü fiyatı ve satın alınan
Wyoming soda külü varlıkları neticesinde 2 katına çıkan hacim sonrasında kimyasallar segmenti 2022
ilk çeyreği itibariyle şirketin en çok satış geliri sağlayan segmenti oldu. Fiyatların hem sentetik hem de
doğal soda külünde dolar bazlı yukarı yönlü seyirini koruyacağını düşünüyoruz. Avrupa’da artan
renövasyon ve projeleri ve artan talep doğrultusunda düz cam segmenti 4,9 milyar TL ile ikinci sırada
yer aldı. Hacim olarak geçen seneye kıyasla %14 artış gösteren mimari cam satışları yaz sezonu ile
artacak inşaat faaliyetleri ve kur artışı dolayısıyla güçlü kalmaya devam edecektir. Rusya’da cam
ambalaj, düzcam ve cam ev eşyası segmenlerinde 8 tesis ile faaliyet gösteren Şişecam, cam amabalaj ve
cam ev eşyası segmentlerinde pazar lideri konumunda bulunuyor. Rusya üretimlerinin %90’ının iç
piyasaya satılması şirketi yaptırımlardan görece korumalı konumda tutuyor. Ruble’nin savaş öncesi
seviyesinin dolar bazında %8 üzerine çıkması ve ucuz enerji kullanımı sebepleri segmenti güçlü tutuyor.
Benzer şirketlere kıyasla cazip çarpanlar. 2022 yılı tahminlerimize göre 5x F/K, 4,6x FD/FAVÖK ile
işlem gören Şişecam, global emsallerinin 9,8x F/ K ve 6,3x FD/FAVÖK medyan çarpanlarına (Sayfa 3)
kıyasla iskontolu işlem görmektedir. 2022 ve 2023 ortalama Dolar/TL beklentilerimiz sırasıyla 15,5 ve
17’dir. Özellikle sene sonuna doğru yaşanabilecek kur hareketleri ve olası yeni yatırımlar yukarı yönlü
riskleri oluşturuyor.
Riskler. i)Yatırım faaliyetlerinde beklentiler dışında ortaya çıkabilecek ek maaliyetler ve yapım
sürelerinin uzaması ii) Rusya’ya uygulanabilecek ek ambargolar sebebiyle tedarik zinciri ve tahsilat
sorunları iii) İnşaat faaliyetlerinin beklenilen düzeyin altında kalması ana riskleri oluştururken Şişecam’ın
güçlü finansal yapısı, düşük seviyede bulunan değerleme çarpanları, ve mevcut piyasa koşulları
sebebiyle kısa vadede aşağı yönlü risklerin sınırlı olduğunu düşünüyoruz. Ancak enflasyonun hayli
altında seyreden TL faizlerinde gerçekleşebilecek sert yukarı yönlü düzeltme ihtimali TL’nin yabancı
para birimleri karşısında değer kazanmasına yol açarak ihracatçı & emtia üreticisi şirketlerin karlılığını
baskılayabilir.

 İnfo Yatırım Menkul Değerler A.Ş.
 www.infoyatirim.com

                                  ***
                               Yasal Uyarı
 
  Burada yer alan yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeler yatırım danışmanlığı kapsamında değildir.Yatırım danışmanlığı hizmeti ; aracı kurumlar, portföy yönetim şirketleri, mevduat kabul etmeyen bankalar ile müşteri arasında imzalanacak yatırım danışmanlığı sözleşmesi çerçevesinde sunulmaktadır.Burada yer alan yorum ve tavsiyeler, yorum ve tavsiyede bulunanların kişisel görüşlerine dayanmaktadır.Bu görüşler mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabılır.Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir.