Arçelik Mali Analiz Raporu(Şeker Yatırım)

Arçelik, 3Ç19’da, yıllık %4.3 azalış ve bir önceki çeyreğe göre %9.7
oranında artışla, Şirket’in derlemiş olduğu bir ankete göre 255mn TL olan
piyasa beklentisinin hafif altında, operasyonel performansı ve görece
olarak düşük gerçekleşmiş olan efektif vergi oranı nedeniyle 224mn TL
olan beklentimizin üzerinde, 240mn TL net kar açıklamıştır. Arçelik
3Ç19’da da yurt içi beyaz eşya pazarında adet bazındaki %12 oranında
daralmaya kıyasla daha iyi performans göstermiş, Şirket’in yurt içi satışları
adet bazında yalnızca %1 oranında azalmıştır. Bununla birlikte, TL’nin değer
kaybının yurt dışı satış gelirleri üzerindeki olumlu etkisinin azalmış olmasıyla
toplam satış gelirlerindeki artış yavaşlayarak %7 oranında gerçekleşmiştir.
Arçelik’in 3Ç19 FAVÖK’ü yıllık bazda %17.4 (çeyreklik %1) oranında artış
gösterebilmiş; FAVÖK marjı, artan iç pazar satışları karlılığı ve gerileyen
hammadde maliyetleri ile yıllık bazda 0.8 y.p (çeyreklik 0.5 y.p.) artmıştır.
Bununla birlikte, Şirket’in işletme sermayesi ihtiyacının satış gelirlerine
oranının hafif gerileyerek %28.3 olarak gerçekleşmesiyle operasyonel nakit
akımı kuvvetlenmiştir. Sonuçların açıklanmasından sonra Şirket, 2019 yılına
dair öngörülülerini korumuştur. Sonuçların, Şirket’in kısa dönem pay
performansı üzerinde nötr-hafif olumsuz etkili olabileceğini düşünmekteyiz.
Satış gelirlerindeki artış yavaşlayarak %7 olarak gerçekleşmiş, FAVÖK
marjı artan yurt içi satışlarının payı ve gerileyen hammadde maliyetleri ile
artış göstermiştir. Arçelik’in yurt içi satış gelirleri, 3Ç19’de fiyat artışlarının
desteğiyle yıllık bazda %19.2 oranında artış göstermiştir. 3Ç18’da oldukça
kuvvetli olan TL’nin değer kaybının yurt dışı satış gelirleri üzerindeki olumlu
etkisinin 3Ç19’da bulunmamasıyla Şirket’in toplam satış gelirlerindeki artış
yavaşlayarak yıllık bazda %7.1 (çeyreklik %-2.2) olarak gerçekleşmiş, Şirket
bu dönemde piyasa ortalama beklentisi olan 8,256mn TL’nin ve tahminimiz
8,250mn TL’nin paralelinde, 8,246mn TL satış geliri elde etmiştir. Arçelik,
3Ç19’da yıllık bazda %17.4 (çeyreklik %1.0) artışla, piyasa ortalama beklentisi
olan 905mn TL’nin ve tahminimiz 886mn TL’nin paralelinde,
hesaplamalarımıza göre 917mn TL FAVÖK elde etmiştir. Şirket’in FAVÖK
marjı, 3Ç19’da görece olarak daha karlı olan iç pazar satışlarındaki artışın ve
gerileyen hammadde fiyatlarının olumlu etkileri ve 2019 yılında uygulanmaya
başlanan UFRS 16’nın +85 baz puan katkısıyla, yıllık bazda 0.8 y.p. ve
çeyreklik 0.5 y.p. artış göstererek hesaplamalarımıza göre %11.1 oranında
gerçekleşmiştir. Kur hareketlerinin etkisiyle Arçelik’in net diğer faaliyet
gelirleri 3Ç19’da 71mn TL’ye gerilemiş (3Ç18: 787mn TL, 2Ç19: 14mn TL) ve
net finansal giderleri de 454mn TL olarak gerçekleşmiştir (3Ç18: TRY -
1,034mn, 2Ç19: TRY -363mn). Arçelik’in efektif vergi oranı bu dönemde
görece olarak düşük, %6.1 olarak gerçekleşmiş (3Ç18: %23.8; 2Ç19: %23.1) ve
net karı yıllık bazda %4.3 azalarak (çeyreklik %9.7 artışla) 240mn TL olarak
gerçekleşmiştir. Şirket’in net işletme sermayesi ihtiyacının net satışlarına
oranında, artan iç pazar faaliyetlerine rağmen hafif bir gerileme
gözlemlenmiştir (3Ç19-sonu: %28.3, 2Ç19-sonu: %28.4); net borç/FAVÖK oranı
ise çok hafif artarak 2.41x olarak gerçekleşmiştir (2Ç19-sonu: 2.40x).
2019 yılı hedef ve beklentileri korunurken, Arçelik için pay başına 12-
aylık hedef fiyatımızı 19.40 TL olarak revize etmekte ve “TUT” önerimizi
sürdürmekteyiz - Arçelik, 2019 yılında dünya beyaz eşya pazarının %2
oranında büyüyebileceğini tahmin etmektedir. Şirket, iç pazar daralmasının
%15 oranında gerçekleşebileceğini (9A19: %10), ve satış gelirlerinin %20-%25
aralığında artabileceğini öngörmektedir (9A19: %21.0). Arçelik, 2019 yılı
FAVÖK marjı beklentisini %10.5 ve uzun dönem FAVÖK marjı hedefini %12
olarak korumuştur. Şirket için tahminlerimizi ve değerlememizi
güncelleyerek pay başına 12-aylık 19.40 TL hedef fiyata ulaşmaktayız. Şirket
payları hâlihazırda 2019T için sırasıyla 6.1x ve 13.1x FD/FAVÖK ve F/K
çarpanlarıyla, yurt dışı benzerleri ise 10.9x ve 19.1x çarpanlar ile işlem
görmektedirler. Arçelik paylarını, %60 ve %40 oranlarında ağırlıklandırdığımız
İNA ve yurt dışı benzerlerine görece değeri analizlerine göre
değerlemekteyiz. Şirket payları üzerindeki “TUT” önerimizi sürdürmekteyiz.



Şeker Yatırım Menkul Değerler A.Ş.
www.sekeryatirim.com
 

                                  ***
                               Yasal Uyarı
 
  Burada yer alan yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeler yatırım danışmanlığı kapsamında değildir.Yatırım danışmanlığı hizmeti ; aracı kurumlar, portföy yönetim şirketleri, mevduat kabul etmeyen bankalar ile müşteri arasında imzalanacak yatırım danışmanlığı sözleşmesi çerçevesinde sunulmaktadır.Burada yer alan yorum ve tavsiyeler, yorum ve tavsiyede bulunanların kişisel görüşlerine dayanmaktadır.Bu görüşler mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabılır.Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir.