Yayla Gıda Şirket Raporut (TFG Istanbul Menkul Değerler )

HEM ÜRETİCİ HEM TÜCCAR
? Ticaret Sürdürülebilir Bir Kâr Kaynağı olmayabilir
Yayla Gıda, gelirinin büyük bölümünü buğday ve tahıl ticaretinden elde ediyor. Ticaretin
satışlardaki payı 2019'da %17 iken 2022'de bu oran %61'e kadar çıkmıştır. Ticaretten
elde edilen kârın büyük bir kısmının emtia fiyatlarına göre alınan başarılı
pozisyonlardan ve enflasyondan kaynaklanan stok karından elde edildiğini
düşünüyoruz. Bu segmentte başarılı işlemlerin sürdürülebilirliğini büyük bir risk faktörü
olarak görüyoruz. Nitekim enflasyon muhasebesi devreye girdiğinde stok karı ortadan
kalkabilir. Şirketin emtia ticaretinde başarılı geçmişini sürdürmesi şirket yönetiminin
emtia fiyatlarını doğru tahmin etmesine bağlı olduğundan, bu segmentin karlılığında
dalgalanmalar görülebileceğini düşünüyoruz. Ticaret segmentinin 2019-2021 brüt kar
marjı ortalaması %10 olsa da biz uzun vadede %5 brüt kar marjı tahminiyle çalışıyoruz.
? TMO Satışları Yurt dışı Satış Olarak Muhasebeleştirilse de İhracat Değil
Şirketin denetim raporlarında “yurtdışı satış” ibaresini kullanması, doğal olarak
yatırımcıların bu tanımı “ihracat” olarak algılamasına yol açmaktadır. İzahname sayfa
61’de TMO satışlarının yurtdışı satış olarak muhasebeleştirilmesinin sebebi olarak
ürünlerin serbest bölgede teslim edilmesi olduğu yazılmıştır. Yurt dışı satışlarının
büyük bir bölümü TMO'ya yapılmaktadır. Asıl ihracat oranına ulaşmak için TMO
satışlarını yurtdışı satışlardan çıkarmak gerekmektedir. 2021'de, şirketin %65 olarak
raporlanan yurtdışı satış oranına karşılık gelen ihracat oranı aslında %17'dir.
Hammaddelerin büyük bir kısmının da ithal edildiği göz önünde bulundurulduğunda
(İzahname, Sayfa 73) şirketin net ithalatçı durumunda olduğunu düşünüyoruz. Şirket
2022’den itibaren toplam satışlarını TMO'ya açıklamamaktadır, bu nedenle ihracatın
güncel durumu hakkında yorum yapamıyoruz.
? Hazır Gıda Segmentindeki Yüksek Marjlar Uzun Vadede Düşebilir
2019-2021 yılları arasında hazır gıda segmentinin ortalama brüt kar marjı %42,5 iken
fiyat tespit raporunda 2023 ve sonrası için %52,5 brüt kar marjı öngörülmüştür. Benzer
şirketlerin katma değerli ürünler segmentlerinde faaliyet kar marjı %10 ile %21
arasında değişmektedir. (Benzer şirketlerin kar marjlarının detaylı karşılaştırması 6.
sayfada verilmiştir). YYLGD'nin bu segmentteki yüksek kar marjının sürdürülebilirliğini
bir risk unsuru olarak görüyoruz. Marjların, piyasa doygunluğa ulaştıkça benzer
şirketlerinkilere yakınsayacağına inanıyoruz. Öte yandan, firmanın odaklanacağı ve yerli
üretimi olmayan pek çok gıda kategorisi bulunuyor. Şirket, yeni ürünleri hayata
geçirebilirse gelecekte de marjları rakiplerinden yüksek tutabilir.
? Niğde Yatırımı Fiyatlanırken Ticaretin Riski Fiyatlanmıyor
Sonuç olarak, şirketin ticari segmentinin oldukça riskli olduğunu ve karlar yazıldığı gibi
zararlarla da karşılaşılabileceğini, katma değerli ürünlerin marjının yüksek olduğunu ve
bu uzun vadede düşüşün mümkün olduğunu düşünüyoruz. Şirket, 2024 FD/FAVÖK
oranı 11.9x ile emsallerinden 7% primli işlem görüyor olsa da. İNA bazlı değerleme
modelimiz, şirket için 1 yıllık ileriye dönük 25.7 TL/hisse hedef fiyatıyla %10'luk yukarı
potansiyele işaret etmektedir. Yukarıda belirtilen riskler ve şirketin piyasa değeri göz
önünde bulundurularak hisse için TUT tavsiyesi veriyoruz.
 TFG Istanbul Menkul Değerler A.Ş.
  www.tfgistanbul.com/arastirma-raporlar
                           ***
                  Yasal Uyarı
 
 Burada yer alan yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeler yatırım danışmanlığı kapsamında değildir.Yatırım danışmanlığı hizmeti ; aracı kurumlar, portföy yönetim şirketleri, mevduat kabul etmeyen bankalar ile müşteri arasında imzalanacak yatırım danışmanlığı sözleşmesi çerçevesinde sunulmaktadır.Burada yer alan yorum ve tavsiyeler, yorum ve tavsiyede bulunanların kişisel görüşlerine dayanmaktadır.Bu görüşler mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabılır.Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir.