Tofaş Mali Analiz Raporu(Şeker Yatırım)

Tofaş yılın üçüncü çeyreğinde piyasa beklentisinin (245mn TL) ve bizim
beklentimizin (204mn TL) oldukça üzerinde, 311mn TL net kâr açıkladı
(3Ç17: 284mn TL). Gerçekleşen kâr rakamı önceki yılın aynı çeyreğine göre
10% artış göstermiştir. Net kârdaki artış kur etkisi, fiyat artışları ve al ya da öde
anlaşmalarından doğan brüt kâr marjı artışından kaynaklanmıştır.
Şirket, 3Ç18’de satış gelirlerini toparlanma gördüğümüz ihracat
performansına karşın önemli ölçüde daralan yurtiçi pazarda gösterdiği
başarısız performanstan ötürü yıllık bazda sadece 14% oranında artırabildi.
Tofaş, 4.3 milyar TL net satış geliri elde ederek ortalama piyasa beklentisine ve
bizim beklentimize (4.4mr TL) paralel bir sonuç açıklamıştır. 3Ç18’de adet
bazında toplam satışlar, yurtiçi (72%) ve ihracat (1%) satış adetlerindeki yıllık
bazda düşüş sebebiyle geçen yılın aynı dönemine göre 27% oranında azalış
göstererek 61,404 adette sınırlı kalmıştır. (3Ç17: 84,333 adet) Yurtdışı satışların
geçtiğimiz yılın üçüncü çeyreğinden bu yana baskı altında kalmasının sebebi ise
FCA’nın stok planlamasındaki geçiş dönemi (şişen stokların eritilmesi) gibi
görünse de Fiat grubunun Avrupa pazarında pazar ortalamalarının gerisinde
seyrettiğini görüyoruz. Bu çeyrekte ise özellikle binek araç tarafında zorluklar
yaşayan FCA’nın bir nebze toparlanma yaşadığını, bunun da Tofaş satışlarına
katkı sağladığını görüyoruz. Öte yandan; 9A18 itibariyle geçtiğimiz seneye göre
26% düşüş gösteren yurtiçi otomotiv pazarında negatif ayrışma gösteren Tofaş,
geçtiğimiz sene oldukça yüksek olan baz etkisi sebebiyle 9A18 itibariyle binek
araç segmentinde yılık bazda 1.0 yp (32% satış daralması), hafif+orta ticari araç
segmentinde ise 3.0 yp (41% satış daralması) ve toplamda 1.75 yp (36%
perakende satış daralması) pazar payı kaybı yaşamıştır.
Yurtiçi satışlardaki yüksek kârlılık, al ya da öde anlaşmalarının olumlu etkisi
ve kur etkisi sayesinde brüt kârlılık 3Ç18’de 16.7% seviyesine çıkmıştır.
(3Ç17: 11.6%). Buna paralel olarak, FAVÖK maarjı da yıllık bazda 5.2 yp artış
göstererek 16.9%’a (731mn TL) ulaştı. Bizim beklentimiz 13.0% FAVÖK marjı
(576mn TL) iken, piyasa ortalama beklentisi ise 12.3% (544mn TL) idi.
2018 yılında 6% net satış tutarı büyümesi (Sene başı tahminimiz: 16%) ve 2.5
yp pazar payı kaybı beklediğimiz Tofaş, 2018 yılı beklentilerinde aşağı yönlü
revizyona gitti. Şirket, yurtiçi otomotiv pazarında 600-650 bin adet (Şeker
Yatırım: 565bin adet) seviyelerini öngörürken, Tofaş markalarının yurtiçi satış
adedi beklentisini 60-70bin adet (Eski: 90-95bin adet), ihracat adet beklentisini
260-270bin adet (Eski: 270-290bin adet), toplam üretim hacmini ise 310-330bin
adet (Eski: 350-370bin adet) şeklinde aşağı yönlü revize etmiştir. Avrupa
pazarında Fiat markasının seyrini takip etmeye devam ediyoruz, pazarın
gerisinde seyrin devam etmeyeceğini düşünmemiz sebebiyle hali hazırda
muhafazakar olan varsayımlarımızda değişikliğe gitmiyoruz. Öte yandan 2017
yılında yaklaşık 90% kapasite kullanım oranı ile faaliyet göstteren Şirket, 2018
yılı yatırım harcamalarının da aşağı yönlü revizyona gitmiştir ve 90-100mn EUR
(Eski: 120-140mn EUR) yatırım harcaması öngörmektedir.
Tofaş için tavsiyemizi “AL” olarak, hedef fiyatımızı ise 25.86 TL olarak
koruyoruz. 3Ç18 sonuçlarının ardından; Tofaş’ın yurtdışı pazarlardaki zayıf
satış hacimlerine rağmen al ya da öde anlaşmaları ile korunan finansal yapısı ve
Türkiye pazarındaki oturmuş pazar payını takdir etmeye devam etsek de,
gelecek çeyreklerde açıklayacağı sonuçların ve FCA’nın yurtdışı pazarlardaki
seyrinin negatif sinyaller verdiğini görüyoruz ve Şirket hisselerine temkinli
yaklaşılması gerektiğini düşünüyoruz, buna karşın 4. Çeyrekte FCA’nın
yurtdışındaki performansı ve Tofaş’ın yurtiçi performansını takip etmek
koşuluyla 23% getiri potansiyeli ile “AL” önerimizi sürdürüyoruz. Şirket,
2018T 10.0x F/K çarpanı ve 6.4x FD/FAVÖK çarpanıyla işlem görmektedir.


Şeker Yatırım Menkul Değerler A.Ş.
www.sekeryatirim.com
 

                                  ***
                                Yasal Uyarı
 
  Burada yer alan yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeler yatırım danışmanlığı kapsamında değildir.Yatırım danışmanlığı hizmeti ; aracı kurumlar, portföy yönetim şirketleri, mevduat kabul etmeyen bankalar ile müşteri arasında imzalanacak yatırım danışmanlığı sözleşmesi çerçevesinde sunulmaktadır.Burada yer alan yorum ve tavsiyeler, yorum ve tavsiyede bulunanların kişisel görüşlerine dayanmaktadır.Bu görüşler mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabılır.Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir.