TCMB, Enflasyona karşı zorlu politika denklemi (Tera Yatırım )

TCMB: Enflasyona karşı zorlu politika denklemi…

Temmuz ayında gerçekleşen fiyat artışı, Merkez Bankası açısından gevşemeye yer bırakmazken; aynı zamanda devam eden yukarı riskler ve enflasyon ana görünümü itibariyle politika faizinin enflasyon üzerinde kalmasının zorlaştığını düşünüyoruz. Diğer taraftan; enflasyon konusunda Merkez Bankası’nın kısa vadedeki dalgalanmalara karşın; 4Ç21’de düşüş beklentisini ön plana çıkarması bağlamında faiz indirme isteğinin de ileri bir dönemde olduğunu söyleyebiliriz. Bu nedenle, Merkez Bankası’nın yarın beklemede kalması muhtemel.

Şu anda %19 seviyesinde olan politika faizini, Merkez Bankası hem gerçekleşen hem de beklenen enflasyonun üzerinde tutma taahhüdünü sürdürmektedir. Temmuz ayında enflasyonun %18,95’e yükselmesi, bu bakımdan Türkiye’yi “güçlü pozitif reel faiz” seviyesinden “sıfır reel faiz” seviyesine doğru indirmiş ve Banka’ya mevcut düzende parasal gevşeme açısından alan bırakmamıştır. Buradaki temel dayanak noktası, özellikle “ilave parasal sıkılaşma” konusuna referans verilmemesinde de ana etken olarak, Merkez Bankası’nın enflasyon dalgalanmasını dönemsel olarak görmesi. Ancak ÜFE, küresel arz sıkışıklığı, enerji fiyatları, gıda fiyatları, zayıf TRY gibi etmenler enflasyon için geçerliliğini korumaktadır ve bu da ana metrikler tarafından beslenen bir enflasyon görüntüsüne işaret etmektedir. Bu etkilerin 4Ç21 dönemi başına dek sürmesini beklediğimizden, enflasyonun belli bir dönem politika faizi üzerine çıkma riski bulunmaktadır. Bu şartlar, Merkez Bankası’nın içinde bulunduğumuz periyot içinde faiz indirmesini pek mümkün kılmamaktadır.

 
Türkiye politika faizi, yıllık enflasyon oranı ve hedeflenen enflasyon… Kaynak: Bloomberg, TÜİK, TCMB…

Diğer taraftan; Sn. Kavcıoğlu yönetiminin “enflasyon üzerinde faiz” yönlendirmesine dair ortaya çıkan belirsizlik, enflasyonun mevcut seviyelerinden ve ana doğrultusundan ileri gelmektedir. Çünkü, eğer 4Ç21’de eğer enflasyonun düşüşe geçmesi bekleniyorsa, (ki Enflasyon Raporu’nda yılsonu için %14,1’e revize edilen tahmin bunun rakamsal sağlaması) Merkez Bankası bu şekilde reel faiz pozisyonunun tekrar kuvvetleneceğini bekliyor olabilir. İlave sıkılaşma konusu henüz kavramsal olarak öne çıkartılmadı, dolayısıyla bir opsiyon olarak değerlendirilip değerlendirilmediği çok ortada kalıyor. Merkez bankacılığı uygulamalarında zaten bir senaryo analizi şeklinde, bu tarz oluşumların geniş perspektifle ele alınıp politika uygulamasının ona göre yapılması gerekiyor. Politikaların fonksiyonelliği de bu noktada etkin olur, dolayısıyla faizleri bir artırma bir azaltma şeklinde bir strateji uygulanması da beklenen bir durum değildir. Enflasyon konusundaki risk değerlendirmesi ve baz senaryodan anladığımız, Merkez Bankası’nın 4Ç21’de beklediği enflasyona göre bir pozisyonlanma içerisine girebileceği şeklindedir. Belli dönem boyunca, reel faizin negatif veya sıfıra yakın olmasının nasıl bir risk şeklinde tezahür edebileceğine dair Fed’in açıklama ve aksiyonları durumu kritikleştirebilecektir. Güncel sıfıra yakın reel oranlar da, ters para ikamesi konusunda amaçlananı sağlayacak bir durum oluşturmamakta, tersine döviz talebini artırıcı bir etki yapabilecektir. Bu da, kur geçişkenliği üzerinden enflasyon düşüşü arzusuna pek de yardımcı olacak bir unsur değildir.

Şimdi, reel faizde baz alacağımız enflasyonun hangisi olacağına da değinelim. Gerçekleşeni mi, yoksa bekleneni mi? Beklentiyi baz alacaksak hangisini? Merkez Bankası’nı mı, yoksa piyasayı mı? Sn. Naci Ağbal döneminden beri devam ettirilen politika, faizin gerçekleşen enflasyonun üzerinde tutulması ve fonlamanın da politika faizi üzerinden gerçekleştirilmesi şeklinde oldu. Yani, hem mevcut enflasyon görünümü dikkate alındı, hem de fonlama alabildiğine basitleştirilerek faizin pozitif alandaki görüntüsüne netlik kazandırıldı. Sn. Kavcıoğlu’nun göreve gelmesinden sonra, bu uygulama devam ettirilse de zamanla artan enflasyon, faizin sabit kalması nedeniyle pozitif getiri görüntüsünü geriletti. Gerçekleşen enflasyona göre pozisyonlanma, normalde fonksiyonellik açısından çok kullanışlı değil gibi. Ancak beklenen enflasyon konusunda şöyle bir handikap var: Enflasyon sapma aralığı yüksek, artı olarak beklentilerde de istikrar sağlanma noktasından uzağız. Piyasa bazlı beklentiler de, aydan aya kötüleşme eğilimini koruyor. Merkez Bankası ile Piyasa Katılımcıları Anketi’nin ortaya koyduğu beklentiler de birbirinden ayrışıyor ve piyasanın görüşü enflasyon konusunda daha yüksek seviyeleri işaret ediyor.

Cumhurbaşkanı Sn. Recep Tayyip Erdoğan’ın yarınki PPK toplantısı öncesinde bugün TV canlı yayınında konuşması bekleniyor. Sn. Erdoğan, daha öncesinde katıldığı bir TV programında Temmuz veya Ağustos gibi faizlerin düşebileceği değerlendirmesinde bulunmuştu. Birkaç gün önce katıldığı bir canlı yayında ise; “Enflasyonun bundan sonra daha fazla hızlanması mümkün değil, çünkü daha düşük faiz oranlarına geçiyoruz. Sanırım bu sinyali bir yere veriyorum.” diyerek faiz indirimi talebini yinelemişti.

Merkez Bankası’nın yarın herhangi bir aksiyon beklememekle beraber, mevcut enflasyon ve dışsal kaynaklı para hareketlerine ilişkin risk değerlendirmesi ayrıntılarını politika açıklamasının içinde arıyor olacağız. Muhtemel bir faiz aksiyonunun ise piyasalarda derin hareketler oluşturması muhtemel olabilir. Politika gevşetmesi konusunda bir esneklik alanının olmadığını düşünmekle beraber, 4Ç21’de baz etkisinden dolayı düşebilecek bir enflasyon oranı çerçevesinde ilerleyen aylarda çok sınırlı alanda faiz indirimi olabilir. Ancak biz aksiyonların alabildiğine düşük oranlı olmasını bekleriz. Özellikle Fed’in bir sonraki toplantısından gelebilecek bir tapering açıklaması borçlanma maliyetlerini yukarı çekebileceği gibi, gelişmekte olan ülkelerin de faiz pozisyonlarını kuvvetli tutmasını gerektirebilir. İçeride enflasyonun, dışarıda Fed’in teşkil ettiği risklere karşı tolerasyon derecesini de reel faiz belirler.


 Tera Yatırım Menkul Değerler A.Ş.
  www.terayatirim.com
                                 
                                  ***
                               Yasal Uyarı
 
  Burada yer alan yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeler yatırım danışmanlığı kapsamında değildir.Yatırım danışmanlığı hizmeti ; aracı kurumlar, portföy yönetim şirketleri, mevduat kabul etmeyen bankalar ile müşteri arasında imzalanacak yatırım danışmanlığı sözleşmesi çerçevesinde sunulmaktadır.Burada yer alan yorum ve tavsiyeler, yorum ve tavsiyede bulunanların kişisel görüşlerine dayanmaktadır.Bu görüşler mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabılır.Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir.