OVP’de ortaya konan 3 yıllık ekonomik plan ve tahminler…(Tera Yatırım )

Hazine ve Maliye Bakanlığı, yeni açıklanan üç yıllık ekonomik program kapsamında yılsonu enflasyon tahminini yükselterek, Merkez bankasına bu yıl olası parasal gevşeme için daha az alan bıraktı. Hükümete göre, tüketici fiyatları enflasyonu 2021'i %16,2'de tamamlayacak. Bu tahmin, Merkez Bankası’nın Temmuz sonunda açıkladığı Enflasyon Raporu’nda ortaya koyduğu %14,1’e göre daha temkinli ve piyasa konsensüsüne yakın. Aynı zamanda enflasyon konusunda etkin olan güncel dinamiklerin de yansıması bakımından değerlendirmeye alınmalı. Emtia fiyatlarından gelen etkinin küresel ve yerel çapta sürmesi, zayıf TRY düzleminin fiyatlama davranışlarında yarattığı belirsizlikler, enflasyonun yerel ve global genel eğilimi, ÜFE ile TÜFE arasındaki makasın açılma eğilimi gibi faktörler ilerleyen aylarda da yüksek enflasyondan endişe duymamıza neden olmaktadır. OVP’de ortaya konan tahminlere göre enflasyonun 2022’de %9,8’e, 2023’te %8’e ve 2024’te %7,6’ya düşeceği öngörülüyor.

Geçtiğimiz hafta açıklanan 2Ç21 GSYH büyümesi %21,7 olarak gelirken, 2021 yılının tamamının %8 bandında tamamlanabileceğini düşünüyoruz. Diğer taraftan; geçerli olan iç ve dış talep dengeleri, sanayi üretimi ve ihracatta yıl boyunca gözlenen güçlü seyir, açılmanın getirdiği ekonomik etki gibi faktörler itibariyle mevcut tahmin aralığına dair riskleri yukarı yönlü olarak görüyoruz. OVP’de bu yıl büyüme %9 olarak öngörülürken, sonraki yıllarda büyümenin %5 - 5,5 bandında sabitlenmesi öngörülmektedir. Dönemsel hızlı büyümelerdense, uzun süreli sürdürülebilir dinamikler çerçevesindeki kaliteli büyüme patikasını daha fazla önemsiyoruz. Ekonomide önceliklendirme faktörü çerçevesinde fiyat istikrarı ve finansal istikrar ile çerçevelenen, ödemeler dengesinde kalıcı iyileşmeye de destek verecek yüksek rekabetçi, küresel rekabete dayalı ihracat modellemesi, bunun için de teknolojik ve yeşil dönüşümün içinde yer edinmek gerekliliğine inanırız.

Fed’in ve diğer merkez bankalarının eninde sonunda dünyadaki inanılmaz büyüklükteki likidite bolluğunu geri çekecek politikaları devreye alacağını düşünecek olursak; gelişmekte olan ülkelerin bu pandemi döneminde kendi yatırım ortamlarını oluşturmaları ve sıcak para ekonomilerini doğrudan yatırıma kanalize etmeleri gerekliliği anlaşılmaktadır. Sermaye hareketlerinin her zaman lehte işlemeyeceğini düşünecek olursak, aslında bir önceki QE dönemi kadar geçici refah bile yaratmayan (pandemiden dolayı) bu evreden çıkış sürecinin daha kalıcı planlamalar dahilinde ekonomik bağışıklık yaratacak şekilde yönetilmesi gerekmektedir.

Mevcut tahmin ve eğilimler eşiğinde güncel olarak 2021 yılı GSYH büyümesini %8, yılsonu TÜFE oranını %16,3 olarak öngörüyoruz.

Hangi enflasyonu baz alacağız?

Ağustos ayı enflasyonunun %19,25 seviyesi ile politika faizinin üzerine çıkması, reel faiz pozisyonunu silerek negatife itmesi ve Merkez Bankası’nın yaklaşık 5 ay sürdürdüğü “enflasyon üzerinde faiz” taahhüdü çerçevesinde, artık yakın dönem enflasyon gerçekleşmeleri bir metodoloji değişikliğine mi, yoksa bir politika değişikliğine mi gideceklerini gösterecek. Enflasyonda baz etkisi işleyene kadar, bir yukarı hamle daha gelebileceğini düşünüyoruz. Özellikle gıda fiyatlarının genel enflasyon eğiliminin aşağı dönmemesinde çok etkili olduğu; iklim, kuraklık, tarımsal üretimi etkileyen yangın, sel gibi doğal afet etkilerinin fiyat artışları üzerinde etkili olmasını bekleriz. Bu nedenle; kontrol dışı faktörlerin ağırlığının ve geçiciliğinin Merkez Bankası nezdinde biraz daha yansıma bulması olası görünüyor. Uygulamada böylesine bir yaklaşımın ise; hissedilen enflasyonun etkisini artırması gibi bir risk içerdiğini düşünürüz.

Çekirdek enflasyon, gıda ve enerji gibi dışsallığı yüksek olan ve para politikasının kontrol alanının dışında olan faktörleri elemine eder. Ağustos’ta çekirdek enflasyonda %16,76 seviyesine gerileme gördük. Merkez Bankası, arz ve küresel fiyat eğilimleri yönlü faktörlerin enflasyonda geçici etki yaratacağını düşünüyor. Bu kapsamda, 4Ç21’de ağırlık kazanması beklenen baz etkisiyle enflasyonda düşüşün ön plana çıkmasını bekliyor. Yalnız, OVP’de ortaya konan tahminler Merkez Bankası’ndan daha temkinli. OVP’nin güncel faktörleri de modellemede hesaba katmış olmasından mütevellit, yeni fiyat eğilimleri, gıda fiyatları gibi etmenler Merkez Bankası’nın da gelecek ayın sonundaki Enflasyon Raporu’nda yeniden bir revizyona gitmesini gerektirebilir. Merkez Bankası, geçici gördüğü manşet enflasyon dalgalanması nedeniyle çekirdek enflasyona bakarak reel faizin hala pozitif olduğunu düşünüyor olabilir. Ancak, kontrol dışı faktörlerin enflasyonun geneli üzerinde yarattığı baskı ve gıda, kira harcamaları oransal olarak yüksek olan toplum kesimlerinde yarattığı etki itibariyle, farklı katmanlar reel faizi pozitif hissetmemektedir. TRY’nin getirisi pozitif hissedilmezse, tasarrufları dövizde veya daha başka değer saklama fonksiyonu görebilecek sınıflarda tutma eğilimi yükselir, TRY’ye talep azalır ve tersine dolarizasyon, kurda düşüş sağlanmaz. Kur, enflasyonun en önemli nedenlerinden birisi olarak odak noktasında olan faktörlerden birisidir.

Beklenen enflasyon açısından; enflasyon tahminleri dönemsel olarak bile farklılık gösterdiğinden ve hedeflere varma konusunda başarı yüksek olmadığından bu yaklaşım yine içinde bulunulan koşulları yansıtmada yetersiz kalacaktır. Normalde, cari enflasyon son 12 aydan günümüze süregelen fiyatlar genel seviyesi artışını ortaya koymasından dolayı eski koşullara ait. Ancak, 12 aylık tahminlerin genel eğilim ile doğrusallık göstermemesi ve hedeflenen dönem içerisinde ilk beklenti - gerçekleşme sapması oranından dolayı bu yaklaşıma göre tasarruf eğilimi oluşturmak pek tercih edilmemektedir. Dolayısıyla, Merkez Bankası’nın enflasyon beklentisine göre günümüzde bir faiz pozisyonu ayarlaması da fiyat istikrarı bakımından risk teşkil etmektedir. Merkez Bankası’nın 23 Eylül toplantısında belirttiğimiz faktörlerden dolayı bir faiz artırımına gitmesini beklemiyoruz. İlk hamlenin enflasyonda ilk düşüşün görüldüğü ay olmasını, bunun Ekim - Kasım gibi bir dönemde olabileceğini, toplam faiz düşüşünün ise 150 baz puanla sınırlı kalacağını öngörüyoruz.

Fed politika dinamikleri kompleksitesi…

Bir noktada Fed, ekonomik hedeflere doğru ilerleme görüldüğü görüşünü ağırlıklandırırken, bir yandan da pürüzlü veriler elde etmeye devam ediyoruz. ABD’de açıklanan Ağustos ayı tarım dışı istihdamı 235K ile 2021 normalinin altında gelirken, elde edilen zayıf verinin Eylül’de tapering olasılığını azalttığına dair görüşleri okuyoruz. Ancak elde edilen verinin politika kararına etkisi analiz edilirken göz önünde bulundurulması gereken faktörler var. Şöyle ki;

İlk olarak; nette istihdam artışı devam ediyor. Pandemiden geri dönüşte, işe geri alınanların ve işsizlik yardımlarının yavaş yavaş azaltılmasının sayesinde hızlı istihdam artışları ve işsizlik oranı düşüşleri görüyoruz. İşsizlik oranı %5,2 ile pandemi başladığından beri en düşük seviyede. Aynı zamanda, işsiz sayısı azaldıkça bunun hızlı bir iyileşmeden organik bir iyileşmeye dönmesi çok normal. Yani henüz bozulma mı, yoksa normalleşme mi olduğundan emin olunacak bir noktada değiliz. Artı olarak, geride kalan işletmelerin büyük işletmeler gibi iş pozisyonlarını hemen doldurması da o kadar hızlı olmayabiliyor. Kriz geride kaldıkça, veriilerdeki iyileşme standardizasyonu da değişecek ve daha küçük istihdam değişimlerini iyi olarak değerlendireceğiz.

İkincisi; Delta varyantının ekonomik endişeleri konusunda çekinceler söz konusu olabilir. Tapering başlamaması gerektiğini düşünenlerin en güçlü olduğu cephe burası. Pandeminin devam ediyor olmasının sosyal endişeleri kontaklı işlerin doldurulmasını zorlaştırırken, geleceğe dair finansal durum endişeleri de firmaların o kadar fazla istihdam artırmamasına ve daha çekimser davranmalarına neden olabilmektedir. Bu durumun gerçek anlamda endişe artırması için ekonomide kısıtlamayı ve yavaşlamayı ön plana çıkaracak bir durum yaratması gerekmektedir.

Üçüncü olarak; ücret artışları yüksek seviyededir. Hem enflasyon bunu yaratıyor, hem de bu enflasyonu besliyor. Hane halklarının maddi durumu firmalar açısından da önemli. Ekonomik hareketliliği sonuçta ürettiği mal ve hizmetleri satarak sağlamak durumundalar. Mal ve hizmetlerin fiyatlarını küresel enflasyon eğilimleri artırdığından dolayı, firmalar işsizlik sigortasından daha cazip bir şekilde ücret vermek durumundalar. İşgücü arzı ile iş talebi de bu açıdan eş değer şekilde artmak zorunda. Bir diğer durum ise; hane halklarının ekonomiye katkısının talep enflasyonuna destek vermesidir. Kısa vadede alım gücünde ve gelir etkisinde görülen değişimlerin harcama yansıması, maliyet enflasyonunun da nihai fiyatlara yansıması katsayısını artıracaktır. Hem hane halkları hem de firmalar açısından sürdürülebilirlik unsurları, bu konjonktürde enflasyon getirmeye devam edecek gibi görünüyor. Çünkü pandemiden miras kalan arz ve ulaştırma sıkıntıları kısa sürede çözülecek gibi görünmüyor.

Dolayısıyla, Fed’in yıl bitmeden tapering tarafında harekete geçmesini olası görüyor ve Eylül’de tapering açıklaması olasılığını masadan kaldırmıyoruz.




 Tera Yatırım Menkul Değerler A.Ş.
  www.terayatirim.com
                                 
                                  ***
                               Yasal Uyarı
 
  Burada yer alan yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeler yatırım danışmanlığı kapsamında değildir.Yatırım danışmanlığı hizmeti ; aracı kurumlar, portföy yönetim şirketleri, mevduat kabul etmeyen bankalar ile müşteri arasında imzalanacak yatırım danışmanlığı sözleşmesi çerçevesinde sunulmaktadır.Burada yer alan yorum ve tavsiyeler, yorum ve tavsiyede bulunanların kişisel görüşlerine dayanmaktadır.Bu görüşler mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabılır.Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir.