Makro Perspektif - Faiz Oranları, Getiriler, Döviz ve Enflasyon (Enver Erkan/Tera Yatırım )

Faiz Oranları, Getiriler, Döviz ve Enflasyon

En son istihdam ve TÜFE verileriyle uyumlu Fed beklentileri… Perşembe günü yapılacak yeni bir TÜFE okumasının, Fed'in on yıllardır en çekişmeli olan faiz artırımı planlarıyla ne kadar daha agresif olacağını belirlemesi bekleniyor. Çalışma Bakanlığı'nın Cuma günkü Eylül ayı istihdam raporunun, yetkililerin artış için daha fazla alana sahip olduğunu öne sürmesinden sonra, sonuçta ortaya çıkan ekonomik yayın daha da büyük bir önem taşıyacak.

ABD ekonomisi geçen ay 263.000 iş ekledi, önceki baskıya göre bir ılımlılık var, ancak işsizlik oranı %3,5'e düştüğü için hala güçlü bir işe alım rakamı. İstihdam kazançlarındaki beklenenden daha zayıf düşüş, yatırımcıların FOMC üyelerinin parasal sıkılaştırmadan beklenenden daha erken ayrılabileceğine dair umutlarını kırdı.

Bank of America analistleri Cuma günkü bir notta, "Bize göre, işe alımlardaki kalıcı güç ve işsizlik oranındaki düşüş, Fed'in istihdam büyümesinin yavaşladığına dair daha net kanıtlar elde edene kadar daha yavaş bir oran artış hızı yönünde dönmesinin muhtemel olmadığı anlamına geliyor." Kurumun Kasım ayında dördüncü bir 75 baz puanlık artış beklediğini de sözlerine eklediler.

Ve bu haftanın enflasyon okuması, önümüzdeki ay böyle bir hareketi destekleyebilir. Bloomberg tahminlerine göre, Eylül ayı manşet tüketici fiyat endeksinin bir önceki yıla göre hafif bir ılımlılık göstermesi ve Ağustos'taki %8.3'ten %8,1'e inmesi bekleniyor, ancak aylık enflasyonun da önceki aydaki %0,1'den daha yüksek bir momentumda %0,2 oranında yükselmesi bekleniyor.

Tüm gözler, raporun uçucu gıda ve enerji kategorilerini çıkaran "çekirdek" bileşeninde olacak. Bloomberg anketine katılan ekonomistler çekirdek TÜFE tarafında, yıl boyunca %6.3'ten %6.5'e yükseliş bekliyorlar, ancak Ağustos'taki %0.6'dan aylık %0.4'e gerileyebilecek bir aylık artış da öngörüyorlar.

ECB neden bu kadar agresif hareket ediyor, neden bu kadar agresif olmamalı? Avrupa Merkez Bankası, yüksek enflasyon karşısında proaktif bir duruş sergileyerek faiz oranlarını 75 baz puan artırarak güçlü bir sinyal verdi. Ancak tüketiciler zaten yüksek enerji faturalarıyla boğuşuyor ve bir durgunluk yaklaşıyorken, banka agresif oran artışlarıyla ekonomiyi çok fazla kesme riskiyle karşı karşıya.

ECB'nin şahinliğinin en acil ve önemli etkisi, getiri eğrisi boyunca altı hafta içinde kabaca %1 artışla yüksek faiz oranları olmuştur ve aynı dönemde enflasyon beklentileri fiilen düştüğünden, reel getiriler veya nominal getiriler, beklenen enflasyondan daha düşük getiriler olmuştur.

Bu, avro bölgesi ekonomisi ve yatırımcıları için maddi bir ters rüzgar yarattı. Daha yüksek reel getiriler, ekonomik aktivite üzerinde fren görevi görerek tüketimi ve borçlanmayı daha pahalı hale getirir. Ve yatırımcılar için, daha yüksek bir reel getiri, risk varlıklarının değerlemelerini düşürerek getirilerini aşındırır.

Tabii ki, bir dereceye kadar ECB, talebi düşürerek ekonomiyi yavaşlatmak ve yatırımcılar için finansal koşulları sıkılaştırmak istiyor. Bununla birlikte, risk, aynı anda enerji krizi nedeniyle büyümenin ne kadar yavaşladığını ve enflasyonun ne kadar süre yüksek kalacağını olduğundan daha kötü bir şekilde tahmin etmesidir.

Bu koşullar altında, oranları çok hızlı, çok yüksek ve çok uzun süre orada tutabilir. ECB'nin son ekonomik büyüme tahminleri ve enflasyon görünümü nispeten yüksek göründüğünden bu riskin artmasından endişe ediyoruz.

" Alman tahvilleri durumu…

 
Alman Oranları ve Tahvilleri… Kaynak: Bloomberg

Alman devlet tahvili getirileri, patlamaların Ukrayna'nın başkenti Kiev'i ve diğer büyük Ukrayna şehirlerini sarsması ve devlet tahvilleri gibi geleneksel güvenli liman varlıklarına geçişi tetiklemesinin ardından Pazartesi günü düştü.

Mizuho tahvil stratejisti Evelyne Gomez-Liechti'ye göre, Çin'den gelen zayıf hizmet verileri, ülkede yenilenen COVID endişeleri ve Biden yönetimi tarafından Çin'i belirli yarı iletken çiplerden kesmeye yönelik bir önlem de dahil olmak üzere bir dizi yeni ihracat kontrolü de hissiyat üzerinde baskı oluşturuyordu. Gomez-Liechti, "Kırım köprüsü ve patlamalar risk duyarlılığına gerçekten uymadı. Bunlar, muhtemelen hissiyatı zedeleyen ve tahvil piyasalarında bir miktar güç sağlayan itici güçler" dedi.

" İngiltere'de gilt getirileri…

 
Birleşik Krallık Oranları ve Tahvilleri… Kaynak: Bloomberg

Merkez Bankası'nın Finansal İstikrar Komitesi 28 Eylül'de, piyasalarda düzeni yeniden sağlamak ve yükümlülük temelli yatırım (LDI) fonlarını yakın çöküşten korumak için uzun vadeli Birleşik Krallık devlet tahvilleri için iki haftalık bir acil alım programı açıkladı: "Bugüne kadar Banka, günde 40 milyar sterline kadar alım teklifinde bulunan 8 adet ihale gerçekleştirdi ve yaklaşık 5 milyar sterlinlik tahvil alımı gerçekleştirdi. Banka, bu kullanılmayan kapasiteyi, her bir açık artırmada mevcut 5 milyar sterline kadar olan mevcut seviyenin üzerine kalan beş ihalenin maksimum boyutunu artırmak için kullanmaya hazır" dedi.

Banka ayrıca, bankaların son piyasa oynaklığına karışan müşteri fonları üzerindeki likidite baskılarını hafifletmesine olanak sağlayacak bir Geçici Genişletilmiş Teminat Repo Kolaylığı (TECRF) başlatacak. Gilt getirilerinde geçen ayki benzeri görülmemiş artışın ardından, önemli miktarda altın tutan ve ağırlıklı olarak nihai maaş emeklilik planlarına ait olan LDI'ler, borç verenlerden marj çağrıları alıyordu. Banka, "Bu operasyonlar kapsamında, Banka, endeks bağlantılı altınlar da dahil olmak üzere Sterlin Parasal Çerçevesi (SMF) kapsamında uygun teminatları ve ayrıca şirket tahvili teminatı gibi SMF kapsamında normalde uygun olandan daha geniş bir teminat yelpazesini kabul edecektir." dedi.

Üçüncü olarak, Banka, LDI fonları üzerindeki likidite baskısını daha da hafifletmek için, piyasa katılımcılarının altı ay boyunca BOE nakit rezervlerini daha az likit varlıklar karşılığında ödünç almalarına olanak tanıyan düzenli Endeksli Uzun Vadeli Repo operasyonlarını her Salı kullanmaya hazır olacağını söyledi. Banka, "Bu kalıcı imkan, endeks bağlantılı altınlar da dahil olmak üzere SMF'ye uygun teminatlara karşı bankalara ek likidite sağlayacak ve böylece LDI karşı taraflarına borç vermelerini destekleyecektir" dedi.

CBP Quilvest danışmanı Bob Parker Pazartesi günü CNBC'ye verdiği demeçte, yeni önlemlerin kısa vadede piyasa endişelerini yatıştıracağını, ancak 2023'e kadar "bir takım büyük sorunların" devam edeceğini söyledi. Parker, "İlk büyük sorun, açıkçası İngiltere Merkez Bankası'nın baz oranını daha da yükseltmek zorunda kalacağıdır - fikir birliği, 2023'e girerken, artı veya eksi %4,5'lik baz oranların merkezi durum olduğudur" dedi.

Parker, Birleşik Krallık'taki düzenleyicilerin bu LDI fonlarındaki kaldıracı "küçümsediğini" ve bunun da getiriler aniden yükseldiğinde onları teminat yükümlülüklerine ve marj çağrılarına maruz bıraktığını öne sürdü. Gilt getirilerinin daha da artacağını tahmin ediyor, 10 yıllık zaten geçen aya göre 100 baz puandan fazla arttı. "Gerçek şu ki, enflasyon en azından önümüzdeki birkaç ay boyunca %10 civarında seyrederken, %5'i aşan negatif reel getirilerimiz var, "dedi Parker.

" Japonya'da JGB getirileri…

 
Japon Oranları ve Tahvilleri… Kaynak: Bloomberg

Japonya'nın 10 yıllık devlet tahvilleri Cuma günü yatay seyretti ve ABD Hazine tahvillerinin güçlü olmasına rağmen, getirileri Japonya Merkez Bankası'nın tolerans bandının üst sınırının hemen altında tuttu. 10 yıllık getiri, BOJ'nin getiri eğrisi kontrolü (YCC) politikası aracılığıyla dayattığı %0.25'lik sınırın hemen altında, %0.245'te kaldı.

ABD ve Japonya'daki faiz oranları arasındaki genişleyen fark, bu yıl dünyanın en büyük üçüncü ekonomisindeki piyasalar üzerinde baskı yaratarak yen para biriminde satışlara katkıda bulundu. O halde, Fed'in faiz artırımlarındaki herhangi bir yavaşlama, muhtemelen Japon varlıkları üzerindeki baskıyı biraz azaltacaktır.

JPMorgan analistleri Ayako Fujita, Takafumi Yamawaki ve Benjamin Shatil Perşembe günü yayınlanan bir araştırma notunda, BOJ'un YCC politikasını gelecek yılın Mart ayından itibaren küçültmesini beklediklerini ve en olası seçeneğin %0,25'lik bir artış olarak görülmesini beklediklerini yazdılar. Analistler, "BoJ'un Mart 2023'te 10 yıllık getiri hedefini 25 baz puana yükselttiği varsayımına dayanarak, şu anda 5 yıllık, 10 yıllık ve 20 yıllık JGB getirilerinin sırasıyla %0,1, %0,4 ve %1,2 seviyelerine yükselmesini bekliyoruz." dedi.

Savaş ve tedarik zinciri sorunlarına paralel olarak kur ve faiz oranı belirsizlikleri… Fed'in faiz artırımlarına paralel olarak, dolar dünya çapındaki çoğu para birimine karşı güçlendi ve daha güçlü bir ABD dolarının emtia satın almanın diğer para birimlerini kullananlar için daha pahalı hale geleceği anlamına geleceği için emtia fiyatlarındaki düşüşü daha da yoğunlaştırdı.

Uzmanlar, buğday fiyatlarında keskin bir artışa neden olan Ukrayna-Rusya savaşından önce, tedarik zincirindeki aksaklıklar ve sert hava koşulları nedeniyle küresel gıda fiyatlarının zaten yükseldiğini belirtiyor. Şimdi, yüksek gıda fiyatlarını beslemeye devam eden yüksek işgücü ve enerji maliyetleri, sorunları ağırlaştırdı.

Bu, dünyanın karşı karşıya olduğu birçok belirsizlik göz önüne alındığında, küresel emtia fiyatlarındaki düşüşün devam edip etmeyeceği sorusunu gündeme getiriyor.

Bu, küresel enflasyonist güçlerin yükselmeye devam etseler de gevşemeye başladığına dair bazı kanıtların bir parçası. Bir dizi küresel emtia fiyatları nihayet zirvelerinden düşmeye başlıyor. Petrol fiyatları düştü ve önemli tarımsal emtia fiyatları da geri çekildi. Zamanla, daha düşük girdi ve nakliye maliyetleri ile gıda enflasyonunun düşmeye başladığını görmeliyiz. Tedarik darboğazları da iyileşmeye başladı.

 
Küresel arz darboğazları hafiflemeye başlıyor ancak yüksek kalmaya devam ediyor… Not: "Los Angeles ve Long Beach'te kuyruktaki gemiler" bir "dönem sonu değeridir… "Harper Petersen nakliye maliyet endeksi" haftalık verilerin ortalamasıdır… Kaynak: Harper Peterson, The Marine Exchange of Southern California and S&P Global via Haver Analytics…

Küresel üreticiler, teslimat sürelerinin hala normalden daha uzun olduğunu, ancak kısaldıklarını ve girdi maliyeti baskılarının hafiflediğini bildiriyor. Küresel nakliye maliyetleri de olağanüstü yüksek seviyelerden düştü.

Küresel tedarik zincirlerini iyileştirdiğine dair bu işaretler cesaret verici, ancak enflasyonu düşürmek için küresel fiyatlar üzerindeki baskıyı hafifletmeye güvenemeyiz. En azından, iyileşen küresel faktörlerin enflasyona göre filtrelenmesi zaman alacaktır. Ve ABD dolarının son zamanlardaki değer kazanması, ABD mallarını herkes için daha pahalı hale getirerek bu küresel gelişmenin bir kısmını dengeleyecektir.

Sonuç? Yatırımcılar, potansiyel bir durgunluk, artan jeopolitik risk ve şimdi ECB tarafından artan aşırı sıkılaştırma riski ile Avrupa'da dikkate alınması gereken zorlu bir faktör kombinasyonuna sahipler. Ayrıca, para politikasının büyümeyi ve enflasyonu etkilediği gecikmenin yanı sıra, yavaşlayan büyüme ve daha sıkı para politikasının küresel zemini, bu riski daha da artırıyor.

Almanya'nın 10 yıllık devlet tahvili getirisi Cuma günü kazançlarını %2.2'ye yükseltti ve beklenenden daha güçlü bir ABD istihdam raporunun sıkı bir işgücü piyasasına işaret etmesinin ardından Eylül sonunda 11 yılın en yüksek seviyesi olan %2.352'ye yaklaştı.

Avrupa Merkez Bankası'nın bu haftaki para politikası toplantı tutanakları, politika yapıcıların, bölge ekonomik bir gerileme ile karşı karşıya kalsa bile enflasyonla mücadele etmek için faiz oranlarını artırmaya devam edeceklerini öne sürdü. Eylül ayında Merkez Bankası, faiz oranlarını eşi benzeri görülmemiş 75 baz puan artırdı ve önümüzdeki toplantılarda faiz artırımlarının sinyallerini verdi. Para piyasaları, Ekim ayı toplantısında yıl sonuna kadar 125 baz puanlık sıkılaştırma ile 75 baz puanlık bir faiz artırımı daha fiyatlıyor.

Küresel tedarik zincirlerinin ve emtia fiyatlarının evrimi hakkında da önemli bir belirsizlik var. Küresel ekonomi, pandemi ve Ukrayna'daki savaşın etkileri nedeniyle büyük ölçüde bozulmaya devam ediyor. Uluslararası fiyat hareketlerini tahmin etmek kolay değil ve küresel enflasyon tablosu hızla değişebilir.

https://terayatirim.com/arastirma/makro-perspektif/101020221659

 Enver Erkan
 Araştırma - Başekonomist
 Tera Yatırım Menkul Değerler A.Ş.
  www.terayatirim.com
                                 
                                  ***
                               Yasal Uyarı
 
  Burada yer alan yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeler yatırım danışmanlığı kapsamında değildir.Yatırım danışmanlığı hizmeti ; aracı kurumlar, portföy yönetim şirketleri, mevduat kabul etmeyen bankalar ile müşteri arasında imzalanacak yatırım danışmanlığı sözleşmesi çerçevesinde sunulmaktadır.Burada yer alan yorum ve tavsiyeler, yorum ve tavsiyede bulunanların kişisel görüşlerine dayanmaktadır.Bu görüşler mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabılır.Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir.