Makro Bakış (Tera Yatırım )

Enflasyon denklemi ve risk faktörlerinin ağırlıklanması…

Enflasyon, Mayıs ayı için yıllık bazda %16,6 seviyesinde açıklandı. Aktif olan risklere kıyasla, ekonomistlerin beklentisinin çok altında olan bu oranın bazı yapay ve bir seferlik etkilerden kaynaklı olarak düşük geldiğini düşünmekle beraber; kalıcı faktörlere dayanmayacak bir enflasyon düşüşünün de Merkez Bankası açısından bir yanılsamaya neden olmaması gerektiğini düşünürüz. Birkaç farklı kanal üzerinden gerçekleşecek olan enflasyon risklerinin derecesi ilerleyen aylarda güncellenecektir, bu durumda da elde baz etkisi haricinde yardımcı olacak pek bir faktör kalmamaktadır.

ÜFE ile TÜFE arasındaki makas Mayıs ayında 21 puana yükselmiştir. Bu da aslında TÜFE üzerine yansımamakla beraber, aslında maliyetler üzerindeki enflasyonist etkinin artması anlamında önemli bir ayrıntıdır. Mayıs’ta kapanma etkileri nedeniyle inaktif kalmış olan birçok iş kolunda yansıtılamayan zamların, Haziran itibariyle canlanan piyasa koşulları çerçevesinde yansıma bulmasını bekleriz. Hizmet sektöründeki fiyatlarda daha hızlı bir yansıma görülebilmekle beraber, imalat sanayi iş kollarında ve tarımsal üretimde de fiyat ve girdi maliyeti etkileri enflasyonu artırıcı derecede olmayı sürdürecektir. Enflasyonda yerel faktörlere ek olarak, küresel etkileri de analizlere dahil etmek önemlidir. Bunu da döviz kuru etkilerini hesaba katmadan, orijinal döviz bazlı fiyatlar üzerinden değerlendirmek gereklidir. Çünkü; sonraki başlıklarda daha ayrıntılı değineceğimiz tedarik sorunları ve bunun ara malı ile nihai mal fiyatları üzerindeki etkileri, iç piyasadan önce bir fiyat artışına neden olmaktadır ve enflasyonist etkiyi katlamaktadır. İthal malların fiyatı TRY’ye çevrilirken de döviz kuru etkisi devreye girmektedir.

Dolayısıyla; mevcut tamponlarla absorbe edilemeyen bir enflasyon etkisi söz konusudur. TRY’nin süregelen değer kaybı etkisi, enerjide fiyat artışlarını sınırlayan “eşel mobil / tavan fiyat” uygulamasının olmayacak olması ve vergi oranlarındaki artışların etkisiyle beraber ana göstergelerin yönünü aşağıya çevirebilmiş değiliz. Enflasyonun en yüksek seviyesini görüp görmediği ile alakalı resim henüz net olmamakla birlikte, aslında ele almamız gereken konunun “tepe noktası” değil, enflasyonun ana doğrultusu olduğunu göz önünde bulundurmak gereklidir.

Faizlerin düşmesinin yolunun öncelikle enflasyonun düşmesinden geçtiğini düşünecek olursak; bu ortamda faiz indiriminden ziyade parasal sıkılığın derecesinin analiz konusu edilmesi daha doğru bir yaklaşım olacaktır. Merkez Bankası’nın politika gevşemesi için yeterli bir alan olmadığını düşünüyoruz.

 

ÜFE (turuncu) ve TÜFE (mavi) oranlarının karşılaştırması… (Kaynak: Bloomberg, TÜİK)

TRY’nin ayrışma derecesi, kırılganlık faktörleri…

TRY, son dönemde rölatif olarak benzer ülkelerin para birimlerinden negatif ayrışan bir konumdadır. Süregelen değer kaybı toplamda içsel ve dışsal faktörlerin bileşimi olmakla birlikte; dışsal faktörlerin de etki katsayısını içeriden kaynaklı kırılganlıklar artırmaktadır. Yani, aslında bizim kontrolümüzde olmayan faktörlerin derecesini aslında yine bizim kontrolümüzde olan faktörler belirlemektedir. Politika pratiklerine ilişkin durum, belirsizlik aralığının yüksek olması ve stabilleşmeyen yatırım ortamı iç kırılganlık faktörlerinin genel başlıklarını oluşturmaktadır.

Merkez Bankası’nın PPK toplantısı 17 Haziran tarihinde gerçekleşecek. Politika faizinde bu toplantıda bir değişiklik yapılmasını beklemiyoruz. Mayıs enflasyonu, faiz indirimine konu olabilecek bir kesinlik ve derinliğe işaret etmemektedir. Şartların daha normal olduğu Haziran’da muhtemelen teyit edilmeyecek bir enflasyon düşüşü olmasından mütevellit; genel bir veri trendini analiz etmek adına Merkez Bankası’nın beklemeyi tercih edeceğini düşünüyoruz. Geçen hafta yapılan ekonomist toplantısında Sn. Şahap Kavcıoğlu, “erken bir faiz indirimi beklentisinin yersiz olduğunu” belirterek, enflasyon düşüşü konusunda 3Ç21 sonu - 4Ç21 başı gibi bir zaman dilimine referans vermişti. Cumhurbaşkanı Sn. Recep Tayyip Erdoğan, bu toplantının öncesinde verdiği TV röportajında ise Temmuz - Ağustos gibi bir zaman diliminde faizlerin düşebileceğini söylemişti. Bu açıdan bakıldığında; Haziran ayı ve sonrasındaki enflasyon gerçekleşmelerini ve bunları etkileyen faktörleri kritik görüyoruz.

TRY’nin değer kaybı, Mart sonundan itibaren yeniden katmanlı bir şekilde görülmekle beraber; gerek güncel zaman dilimi gerekse de son 1 yıllık zaman diliminde benzer ülkelerin para birimlerinden negatif ayrışmış konumda olduğu görülmektedir.

 

TRY ve benzer ülkelerin para birimlerinin son 1 yıl içindeki değer değişimleri karşılaştırması (Faktör 100’e göre normalleştirilmiş… Kaynak: Bloomberg

Fed “taper tantrum” konusu…

Çok katmanlı olarak değerlendirilmesi gereken bir konu da Fed’in “taper tantrum” süreci ile buna dair iletişim… Piyasaya çok farklı sinyallerin gönderildiğini görüyoruz ve bunlardan net bir çıkarım yapmak çok olası değil. Çünkü enflasyon konusu halen oldukça tartışmalı bir zeminde ve önemli olan Fed’in ne düşündüğü olduğundan dolayı konuyu her açıdan ele almak gerekiyor.

Enflasyona derin ve analitik bir bakış açısı getirmek için; şu anda dünyada bilindiği gibi bir hammadde tedarik sorunu ve chip krizi var. Endüstrideki üretimi direkt olarak etkileyen bir durum… Türkiye başlığında, fazla ayrıntıya girmeden ele aldığımız ve küresel enflasyonu tetikleyen bu durum üretim maliyetlerini ve çıktı fiyatlarını yukarıya çekiyor. Sanayisi gelişmiş ülkeler hem enflasyonu kendileri yaşıyor, hem de bizim gibi ülkelere ihraç ediyorlar. Tüketim malında olsa bile ara malında bir elastikiyet gösteremeyeceğimiz için bu enflasyon, bize de geçiş etkisi yapıyor. Yüksek teknoloji içerisinde de bu bilgisayar çipleri kullanım elastikiyetine sahip değil, yani malın içeğinden çıkartılması ya da ikame edilmesi söz konusu olamaz. Gelişen teknolojide yeni normal artık bilgisayar teknolojisi üzerine kurulu; yani chip krizi sadece akıllı telefon, bilgisayar vs. için değil, beyaz eşya, ev aletleri, otomobil gibi birçok dayanıklı tüketim kaleminin içeriğinde var. Otomotiv sanayiindeki teslimat ertelemeleri de bundan kaynaklanıyor, çünkü chip tedariğinde sorun var ve siparişler bu nedenle gecikiyor. Girdinin arzındaki sıkıntı, malın da arzında sıkıntıya yol açıyor.

Enflasyondaki maliyet artırıcı etkilerin, gelecek yıl oranlamanın içerisinden çıkacağı ve enflasyonun normal seviyelere doğru gerileyeceği öngörülüyor. Fed bu nedenle aceleci davranmak istemiyor. Biden’ın ekonomik paketinin de enflasyonist boyutu var yalnız, hem bireysel harcamalara katkısı hem de altyapı inşası nedeniyle oluşacak malzeme talebinden dolayı. Arzın kısıtlandığı bir ortamda talebi de artırırsanız, bu size enflasyon olarak geri döner. Enflasyonun birkaç aylık geçici bir mesele olmadığı tartışması da buradan dönüyor. ABD’de reel faizler, eğer faizler artmayacaksa derine doğru dalışa geçecektir. Ekonomiyi aşırı ısındırması ve enflasyonu tetiklemesi bağlamında istenmeyen bir durum..

Fed’in bu aşamaya geçmek için “taper tantrum” iletişimine başlaması bu yüzden yakın bir zamanda diliminde beklenmektedir. Operasyonel bazı işlemler ve kapatılan ikincil piyasa kredi fasilitesi kapsamında satılacak ETF’ler ile bu süreç pratikte başlatılmış olabilir, ancak her yürüyüş bebek adımlarıyla başlar. Likidite azaldıkça, faizlerin artması bir ihtiyaç olacak. 16 Haziran’da Fed önemli açıklamalar yapacak, eğer Powell taper tantrum telaffuz ederse piyasaya bunun hızlı bir yansıması olacaktır. Bunun belirleyicisi olacak olan ise; Fed içerisinde “enflasyonla başa çıkmak ve ekonomide aşırı ısınma etkisini dengeleyebilmek adına” varlık alımlarını azaltma aşamasına geçilmesi görüşünün ağırlık derecesi olacaktır.



 Tera Yatırım Menkul Değerler A.Ş.
  www.terayatirim.com
                                 
                                  ***
                               Yasal Uyarı
 
  Burada yer alan yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeler yatırım danışmanlığı kapsamında değildir.Yatırım danışmanlığı hizmeti ; aracı kurumlar, portföy yönetim şirketleri, mevduat kabul etmeyen bankalar ile müşteri arasında imzalanacak yatırım danışmanlığı sözleşmesi çerçevesinde sunulmaktadır.Burada yer alan yorum ve tavsiyeler, yorum ve tavsiyede bulunanların kişisel görüşlerine dayanmaktadır.Bu görüşler mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabılır.Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir.