Global Tümdengelim: TL tahvil faizlerinin yapıtaşları ne diyor (AK Yatırım)

2018 yılı global hisse senetleri, dövizler ve faiz beklentilerimiz için tıklayınız (2018 Global Strateji)
İngilizce versiyon için tıklayınız.


TL tahvil faizleri son günlerde aşağı geliyor ve tahvil yatırımcısı kazanmaya devam ediyor. Peki global faiz oranları yükselirken TL tahvil faiz oranları neden geri geliyor (spread kapanıyor)? Bu süreç devam edecek mi?

Global risk iştahının gelişen ülkelere fon akımı olarak yağdığı bu günlerde cazip TL faizleri de yatırımcıların ilgisini çekiyor. Gerileyen TL tahvil faizlerini/ değerlenen bonoları incelemek için TL 5 yıl vadeli tahvil faizini yapı taşlarına ayırarak hareketi açıklamaya çalıştık. 5 yıl vade seçmemizini temel nedeni CDS likiditesi, tahvil vade primi faktörünü devreden çıkarmaktı. Aşağıda bu süreci görsel olarak anlattığımız grafiklerden önce tespitlerimize bakalım:

- %11,9’da seyreden TL 5 yıllık tahvil faizinin büyük bölümünü (%9,25) enflasyon beklentisi (5 yıl ileri vadeli) oluşturuyor. %1,64 CDS’ten %0,40 ABD reel faizinden, %0,91 de geriye kalan miktar olan ve bizim likidite primi olarak adlandırdığımız kısımdan geliyor.
- Yılbaşında %12 olan ve daha sonra %12,3’e yükselen Türkiye 5 yıl vadeli tahvil faizi yeniden %11,9 civarında.
- Aşağı yönlü harekette gerileyen enflasyon beklentileri önemli rol oynuyor. (GRAFİK 1- %9,3 - > %9,25’e)
- CDS’lerde önemli bir değişim gözlemlenmiyor.
- ABD reel faizlerindeki yükseliş ise TL tahvillerindeki düşüşü sınırlıyor. (GRAFİK 1)
- Likidite primi gerilemiş, bizim ölçümlerimize göre tahvil piyasasındaki likidite yılbaşına göre biraz daha yüksek kalıyor.

Peki bundan sonra ne olabilir?
- TL’nin Dolar ve Euro’dan oluşan döviz sepetine karşı değerlenmesi ve akabinde enflasyon beklentilerinde düşüş faiz oranlarını aşağı çekmeye devam edebilir.
- Ancak global tarafta yükselen ABD reel faizleri TL faizlerinde düşüşü sınırlayabilir.
- TL faizleri ile CDS’lerimiz arasındaki yüksek korelassyon korunuyor (GRAFİK 3). CDS’lerin diğer gelişen ülkeleri yakalaması gerekiyor ki tahvil faizleri gerilesin.
- Özetle global risk iştahının (ABD high yield ile Hazine tahvil faizi arasındaki fark ile ölçüyoruz) kuvvetli seyri (fark daralıyor) ve düşen enflayon beklentileri TL bonolarını yılın ilk çeyreğinde/yarısında cazip kılmaya devam edebilir.
- ABD enflasyonunun geri dönüşü ise (Nisan-Mayıs yüksek olasılık) global piyasalarda kısa süreli çalkantılı bir süreç yaşatabilir.
- 2018 yılı global stratejimize (döviz, faiz, emtia ve global hisse senedi endeksleri projeksiyonları) buradan ulaşabilirsiniz.

GRAFİK 1- TL 5 YIL VADELİ TAHVİL FAİZİNİN YAPI TAŞLARI

• ABD 5 yıl vadeli reel faizi, Türkiye 5 yıl vadeli risk primi (5 yıl vadeli CDS), Türkiye 5 yıl vadeli enflasyon beklentisi (swap) ve likidite primi toplanarak 5 yıl vadeli toplam faiz açıklanmıştır. Likidite primi piyasa faizi ile yukarıda sayılan etmenler arasında fark olarak varsayılıyor.
• Tahvil faizinin büyük bölümünü enflasyon beklentileri oluşturmaktadır.

   
• Yukarıdaki blokların toplam içindeki güncel ağırlığı aşağıda yer almaktadır. Doğru bir analiz yapmak için hem rakamsal hem oransal analiz bakmak gerekiyor. Örneğin ABD reel faizlerindeki yükselişi, aşağıda yer alan grafiklerdeki oransal yükseliş de destekliyor.

  

GRAFİK 2- 5 YIL VADELİ TL TAHVİL VE EUROBOND- ABD 5 YIL FAİZ FARKLARININ (SPREAD) SEYRİ

• 5 yıl vadeli TL Hazine tahvil ile ABD 5 yıl vadeli Hazine Tahvili arasındaki getiri farkı gri seriyle gösteriliyor.
• 5 yıl vadeli TL Hazine Eurobond tahvili ile ABD 5 yıl vadeli Hazine Tahvili arasındaki getiri farkı mavi seriyle gösteriliyor.
• Kur riski almayan (Eurobond) yatırımcı 2016 son çeyreğinden itibaren Türk eurobondlarından oldukça iyi getiri elde etmiş durumda.

 


GRAFİK 3 - TÜRKİYE - ABD 5 YILLIK FAİZ FARKI HANGİ DEĞİŞKENLER İLE BİRLİKTE HAREKET EDİYOR?

Türkiye 5 yıllık TL cinsinden Hazine taahvili ile ABD 5 yıllık Hazine tahvili arasındaki getiri farkının CDS, Risk iştahı (ABD yüksek getirili tahvil-Hazine tahvil faizi farkı), enflasyon beklentisi ve kur volatilitesi ile ilişkisini inceledik. Mevcut durumda Dolar/TL'deki oynaklık ile Türkiye riskini gösteren CDS'ler, ABD ile faiz farkımızı (spread) ile birlikte hareket ediyor. Diğer bir deyişle kur oynaklığımız ve CDS'lerimiz düştükçe ABD ile faiz farkımız azalıyor. Bu nedenle önümüzdeki dönemde (ilk çeyrek veya ilk yarı) yüksek “carry” veren TL’nin Dolar karşısında yatay/aşağı yönlü bantta kalmasını (3,66-3,86) ve bu nedenle TL faizlerin aşağı yönünü korumasını bekliyoruz.

Enflasyon beklentilerinin toplam içindeki payı büyük ama faizler risk primi ve döviz kuru oynaklığı ile hareket ediyor.

 




Okan Ertem, FRM
Research
Vice President
 
 
 
Twitter’da bizi takip etmek için @TradeAll
Youtube TradeAll kanalımıza buradan ulaşabilirsiniz.


YASAL UYARI: Burada yer alan yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeleri yatırım danışmmanlığı kapsamında değildir. Yatırım danışmanlığı hizmeti, yetkili kuruluşlar tarafından kişilerin risk ve getiri tercihleri dikkate alınarak kişiye özel sunulmaktadır. Burada yer alan yorum ve tavsiyeler ise genel niteliktedir. Bu tavsiyeler mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabilir. Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir. Bu rapor ve yorumlardaki yazılar, bilgiler ve grafikler, ulaşılabilen ilk kaynaklardan iyi niyetle ve doğruluğu, geçerliliği, etkinliği velhasıl her ne şekil, suret ve nam altında olursa olsun herhangi bir karara dayanak oluşturması hususunda herhangi bir teminat, garanti oluşturmadan, yalnızca bilgi edinilmesi amacıyla derlenmiştir. İş bu raporlardaki yorumlardan; eksik bilgi ve/veya güncellenme gibi konularda ortaya çıkabilecek zararlardan Akbank T.A.Ş., Ak Yatırım Menkul Değerler A.Ş., Ak Portföy Yönetimi A.Ş. ve çalışanları sorumlu değildir. Akbank TT.A.Ş., Ak Yatırım Menkul Değerler A.Ş., Ak Portföy Yönetimi A.Ş her an, hiçbir şekil ve surette ön ihbara ve/veya ihtara gerek kalmaksızın söz konusu bilgileri, tavsiyeleri değiştirebilir ve/veya ortadan kaldırabilir. Genel anlamda bilgi vermek amacıyla hazırlanmış olan iş bu rapor ve yorumlar, kapsamı bilgiler, tavsiyeler hiçbir şekil ve surette Akbank T.A.Ş., Ak Yatırım Menkul Değerler A.Ş., Ak Portföy Yönetimi A.Ş’nin herhangi bir taahhüdünü tazammum etmediğinden, bu bilgilere istinaden her türlü özel ve/veya tüzel kişiler tarafından alınacak kararlar, varılacak sonuçlar, gerçekleştirilecek işlemler ve oluşabilecek her türlü riskler bizatihi bu kişilere ait ve raci olacaktır. Hiçbir şekil ve surette ve her ne nam altında olursa olsun, her türlü gerçek ve/veya tüzel kişinin, gerek doğrudan gerek dolayısı ile ve bu sebeplerle uğrayabileceği her türlü doğrudan ve/veya dolayısıyla oluşacak maddi ve manevi zarar, kar mahrumiyeti, velhasıl her ne nam altında olursa olsun uğrayabileceği zzararlardan hiçbir şekil ve surette Akbank T.A.Ş., Ak Yatırım Menkul Değerler A.Ş., Ak Portföy Yönetimi A.Ş. ve çalışanları sorumlu tutulamayacak ve hiçbir şekil ve surette her ne nam altında olursa olsun Akbank T.A.Ş., Ak Yatırım Menkul Değerler A.Ş., Ak Portföy Yönetimi A.Ş. çalışanlarından talepte bulunulmayacaktır.




AK Yatırım
www.akyatirim.com.tr
 
                                  ***
                               Yasal Uyarı
 
 Burada yer alan yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeler yatırım danışmanlığı kapsamında değildir.Yatırım danışmanlığı hizmeti ; aracı kurumlar, portföy yönetim şirketleri, mevduat kabul etmeyen bankalar ile müşteri arasında imzalanacak yatırım danışmanlığı sözleşmesi çerçevesinde sunulmaktadır.Burada yer alan yorum ve tavsiyeler, yorum ve tavsiyede bulunanların kişisel görüşlerine dayanmaktadır.Bu görüşler mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabılır.Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmeesi beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir.